監(jiān)管機構(gòu)支持金融創(chuàng)新使中國證券化市場呈現(xiàn)多元化，從歌舞表演門票營收到過橋費，打包成證券的資產(chǎn)無所不有。

當年毛澤東曾出名地引用一句老話“百花齊放、百家爭鳴”來鼓勵多元化觀點。

今年，隨著當局支持金融創(chuàng)新，中國證券化市場也出現(xiàn)了百花齊放的局面。從歌舞表演門票營收到過橋費，銀行業(yè)人士打包的資產(chǎn)無所不有。

北京方面批準首批證券化交易是在2005年。但在監(jiān)管機構(gòu)發(fā)現(xiàn)美國高風險抵押貸款證券釀成了巨大損失之后，該計劃在2008年被停止實施。它在2012年重啟，一開始主要是圍繞企業(yè)貸款、房貸和車貸等簡單資產(chǎn)。

今年，證券化活動的重心轉(zhuǎn)向企業(yè)應收賬款，發(fā)行規(guī)模出現(xiàn)激增。根據(jù)萬得資訊(Wind Information)的數(shù)據(jù)，2016年頭九個月銀行和非金融公司總共完成了384宗證券化交易，超過了2015年全年的327宗交易。在今年的全部交易中，非銀行交易占了284宗。

從交易價值來看，到9月底交易總規(guī)模達5840億元人民幣（合860億美元），接近2015年全年6150億元人民幣的總規(guī)模。

跟蹤研究該行業(yè)的網(wǎng)站——中國資產(chǎn)證券化分析(China Securitization Analytics)的首席執(zhí)行官龐陽表示：“來自任何人的幾乎所有想得到的資產(chǎn)都可能被證券化。這讓中國市場的多元化程度大大超過了歐美。對許多企業(yè)來說，這是眼下籌集資本金的唯一途徑?！?/span>

今年5月，曼聽公園(Manting Park)運營商銷售了7.7億元人民幣的證券。曼聽公園是中國西南云南省一個生態(tài)旅游目的地，以傣族傳統(tǒng)文化為特色。這批證券以“湄公河之夜歌舞篝火晚會”(Mekong River Campfire Song and Dance Evening)的演出門票收入為抵押，被分為9類，提供從一年到7年的不同期限，收益率最高為6.8%。

去年，中國領先的電子商務平臺之一京東(JD.com)將發(fā)放給購買電器和家具的網(wǎng)購者、價值8億元人民幣的消費者信貸做了證券化處理。阿里巴巴集團(Alibaba Group)旗下金融關(guān)聯(lián)公司螞蟻金服(Ant Financial)也曾銷售消費者和小企業(yè)貸款，這些貸款發(fā)放給阿里巴巴在線市場淘寶(Taobao)和天貓(Tmall)上的客戶和商家。

境外機構(gòu)的參與程度也在上升。今年，通用汽車(General Motors)、福特(Ford)、梅塞德斯-奔馳(Mercedes-Benz)和大眾(Volkswagen)的購車融資部門都在中國銀行間市場發(fā)行了以資產(chǎn)為抵押的票據(jù)。今年2月，中國對境外投資者開放了銀行間債券市場。這一里程碑式的事件也令境外投資者獲得了投資中國證券化資產(chǎn)的前所未有的渠道。

在風險方面，中國的證券化市場顯得十分溫和。優(yōu)先級證券和中間級證券通常會被評級為AAA級和AA+級，這些評級主要由中國國內(nèi)的評級機構(gòu)給出。風險最高的股權(quán)級證券通常會留在發(fā)起方自己的資產(chǎn)負債表上。不過，部分分析師警告稱，這些評級并未完全反映其中的風險。

交銀國際(Bocom International)在香港的研究主管洪灝表示：“由于評級機構(gòu)的審核往往沒有其國際同行到位，中國的信用品質(zhì)差距區(qū)分不夠好。幸運的是，最先被證券化的資產(chǎn)往往品質(zhì)更好一些，以便為之后品質(zhì)較差的證券建立榜樣。”

較低品質(zhì)的資產(chǎn)已開始進入市場。今年早些時候，中國銀行業(yè)監(jiān)管機構(gòu)重啟了不良貸款證券化的試點項目，以求幫助銀行清理困境資產(chǎn)。中國銀行(BoC)及招商銀行(China Merchants Bank)在今年5月完成了首批交易。這些交易對不良貸款的定價相對其面值有較大折扣，并由盡管受損但仍在產(chǎn)生一定現(xiàn)金流的貸款組成。

企業(yè)使用證券化是為了用長期收入來源換取預支現(xiàn)金，而銀行使用證券化手段的主要動機，則是為了滿足全球《巴塞爾協(xié)議III》(Basel III)規(guī)定下新的十分嚴格的資本充足率標準。小銀行面臨的資本金壓力最大，這是因為它們的資產(chǎn)增長速度最快，在籌集新股本時卻面臨較高障礙。

但是，就像中國內(nèi)地的整體債券市場，中國證券化市場仍然受到缺乏多元化投資者基礎的困擾。商業(yè)銀行占據(jù)了絕對的主導地位。保險公司、養(yǎng)老基金及另類資產(chǎn)管理公司（這些是美國證券化交易中的主力投資者）則只占很小份額。

這意味著，證券化在很大程度上是用來消除中國銀行體系內(nèi)部失衡的工具。缺乏資本金或流動性、但不缺乏貸款客戶的銀行，可以把資產(chǎn)轉(zhuǎn)手給擁有充裕資金、但缺乏有吸引力的放貸機會的銀行。

上海開源證券(Kaiyuan Securities)非銀行金融機構(gòu)分析師夏正洲表示：“證券化把靜態(tài)資產(chǎn)變成了動態(tài)流動性資產(chǎn)。它讓銀行獲得了靈活性，可以在不犧牲與借款方關(guān)系的情況下延緩資產(chǎn)增長?！?/span>

就目前而言，監(jiān)管機構(gòu)很愿意促進證券化的多元化形式。不過，就像毛澤東的“百花齊放、百家爭鳴”最初鼓勵知識分子表達多元化的意識形態(tài)觀點，之后卻因為他們這么做而打壓他們，一旦發(fā)生大面積違約，監(jiān)管機構(gòu)可能也會再度收緊對證券化產(chǎn)品的約束。

吳佳柏 上海報道

Ma Nan補充報道

譯者/簡易

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